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            安信證券-立高食品-300973-冷凍烘焙維持強勁增長,產能貢獻逐步顯現-211101

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            日期:2021-11-01 11:44:16 研報出處:安信證券
            股票名稱:立高食品 股票代碼:300973
            研報欄目:公司調研 蘇鋮  (PDF) 6 頁 491 KB 分享者:niu****ng 推薦評級:買入-A
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            研究報告內容
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              ■事件:公司披露2021年三季報。http://www.studymalaysiaguide.com【慧博投研資訊】1-9月實現營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤19.61/1.98/1.92億元,同比+63.39%/24.47%/+25.06%;Q3實現營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤7.10/0.61/0.62億元,同比+33.84%/-26.50%/-23.90%。http://www.studymalaysiaguide.com(慧博投研資訊)剔除計提超額業績獎勵/股權激勵費用726.69/778.09萬元后,Q3扣非歸母凈利潤分別同比- 15.33%,業績基本符合預期。

              ■冷凍烘焙食品維持高增,商超繼續爆發性增長。1-9月公司冷凍烘焙產品同比增長83.63%,占營收比例達到59.91%,單三季度同比增長58.26%,占比達到62.46%(Q2占58.99%)。分產品看,前三季度丹麥類(主要為麻薯)占比最高,其次為撻皮、甜甜圈、冷凍蛋糕類、餅類、起酥類等,單三季度維持該占比,其中麻薯及冷凍蛋糕高速增長,反映出會員制商超客流旺盛,需求持續爆發性增長(應收賬款前三季度同比增長96.05%,主因商超有賬期),而撻皮、甜甜圈受限于產能,增速低于冷凍烘焙食品平均增速。根據業績交流會,分渠道看,前三季度商超增接近200%、餅店、餐飲約增50%,單季度商超占比已超過餅店渠道,原因為對以山姆為核心商超的訂單有產能傾斜。1-9月/Q3,烘焙食品原材料收入同比增長40.28%/6.39%,占比分別為40.02%/37.46%,增速相比上半年有所下降,主要由于1)去年基數較高(疫情恢復);2)今年大眾消費略顯疲軟;3)行業更為成熟,整體增速低于冷凍烘焙。

              ■成本上漲以及產品結構短期變化致毛利率承壓,多項擾動拖累利潤表現。三季度受油脂等原材料價格上漲+冷凍蛋糕等低毛利品類占比增加影響,Q3公司毛利率下滑9.71pct至33.64%。Q3銷售費用率同比-0.30pct,主要由于去年疫情影響基數較低;管理費用率同比+1.85pct,剔除計提超額業績獎勵及股份支付影響,同比-0.27pct;研發費用率同比+0.82pct,主要由于公司加強研發隊伍建設并增加研發項目。此外,由于商超業務體量增長導致公司Q3應收賬款余額較多并產生約300萬元的信用減值損失,同時Q3河南水災使公司損失、捐贈共計約200萬元,綜合導致Q3凈利潤下滑26.50%,凈利率同比-7.03pct至8.57%。若剔除計提、減值及水災擾動因素,Q3凈利潤下滑約10%。

              ■行業高景氣,產能及時擴張,繼續看好長期發展。冷凍烘焙食品符合社會專業化分工趨勢,行業需求旺盛。公司規模優勢突出,成本控制優于同行,成本上漲背景下公司價格策略會綜合權衡市占率與利潤率,預計公司將優先通過降本增效消化成本,我們仍建議關注公司提價情況,公司醬料類(受成本上漲影響最大)已于7月提價,后續或對港撻等其他毛利率較低的產品進行價格調整。產能方面,三水原材料基地建設穩步進行,河南工廠已于10月份如期投入運作(麻薯、甜甜圈已投產,后續葡撻、蛋糕跟上),將彌補Q4產能短缺問題,同時預計明年浙江工廠也將逐步投產,將有效緩解商超對餅店渠道的產能擠占。此外,Q3公司投資5000萬元設立全資冷鏈物流公司,整合內部物流資源。公司持續夯實基建,提升綜合競爭力,且今年管理架構調整后有望為烘焙食品原材料后續發展增添活力,看好公司長期發展。

              ■投資建議:預計公司2021-2023年扣除股權激勵成本和超額業績激勵基金計劃的費用,凈利潤2.7億元/3.4億元/4.9億元,不扣除則凈利潤3.1億元/4.1億元/5.4億元,維持“買入-A”評級,給予6個月目標價161元,對應2023年PE 50x(不扣除激勵費用)。

              ■風險提示:行業競爭加劇導致公司盈利能力承壓;估值偏高可能波動;新品擴張不及預期。

              

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