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            東吳證券-正泰電器-601877-2021年三季度報點評:戶用光伏表現亮眼,低壓經銷渠道略有承壓-211102

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            日期:2021-11-03 10:43:10 研報出處:東吳證券
            股票名稱:正泰電器 股票代碼:601877
            研報欄目:公司調研 曾朵紅,柴嘉輝  (PDF) 8 頁 627 KB 分享者:zhum******eon 推薦評級:買入
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              投資要點

              2021Q3營收同比+44%,剔除中控技術后歸母凈利潤基本持平。http://www.studymalaysiaguide.com【慧博投研資訊】公司發布2021年三季報,公司2021Q1-3實現營業收入286.51億元,同比增長23.25%;實現歸母凈利潤27.79億元,同比下降8.84%;剔除中控技術影響,實現歸母凈利潤為33.78億元,同增5.53%。http://www.studymalaysiaguide.com(慧博投研資訊)其中2021Q3,實現營業收入124.11億元,同比增長43.68%,環比增長32.45%;實現歸母凈利潤9.34億元,同比下降24.50%,剔除中控技術影響,Q3實現歸母凈利潤為12.56億元,同比+1.54%。營收方面,整縣推進政策下戶用光伏板塊貢獻亮眼,但低壓電器經銷渠道毛利率下滑對利潤影響較大。

              毛利率受大宗漲價、業務結構調整而有所下滑。2021Q1-3毛利率為26.19%,同比下降5.96pct;其中Q3毛利率為23.63%,同比下降9.90pct,環比下降5.05pct。毛利率持續承壓原因如下:1)產品結構變化,利潤率相對低的新能源業務占比快速提升;2)受銅、銀、硅料等原材料價格持續上漲,低壓電器業務及晶硅制造業務成本上升,利潤端承壓;3)低壓電器經銷渠道通過向經銷商返利等方式、售價有所下降,占據市場份額。Q1-3歸母凈利率為9.70%,同比下降3.41pct,Q3歸母凈利率7.53%,同比下降6.80pct,環比下降10.86pct。

              低壓電器:經銷渠道量質提升、“藍海計劃”進行時,直銷業務鎖定大客戶高增長,海外本土化布局戰略推進順利。1)經銷渠道Q3受下游需求影響略有壓力;2)直銷渠道快速增長:我們預計直銷增速延續2021H150%+高增長,2021-2023年有望實現30%以上年化增長;3)海外逆勢而上、加速擴張。

              光伏:戶用龍頭地位穩固、借政策東風高歌猛進,傳統電站運營逐步“淡出舞臺”,EPC穩健、組件承壓。1)戶用龍頭強者恒強,借政策東風加速起航。公司借政策“東風”持續落地整縣推進政策,業務發展速度進一步加快。量的方面,與相關政府部門簽署合作協議,8月底涉及裝機容量3.62GW。2021年全年我們預計實現6GW+新增裝機量。業務模式方面,公司于9月25日公告擬出售總裝機量不超過3GW戶用光伏系統資產,表明正泰從以往“租賃”模式轉向“銷售轉讓”為主,資產由重轉輕、商業模式優化;2)電站盈利能力持續穩定,結構上向分布式傾斜。2021Q1-3光伏電站裝機容量達到7.18GW,同比+40.3%。其中分布式為5.7GW,同增62.5%,集中式1.48GW,同降8.2%,分布式占比已高達79.4%。2021Q1-3電費收入31.8億元,同增24.9%。3)原材料高成本考驗下,組件制造承壓。2021Q1-3硅料價格持續上漲,對公司EPC收入及組件的盈利能力帶來壓力,2021Q1-3晶硅制造虧損2.8億元,我們預計2021Q4晶硅制造仍處于虧損狀態。

              盈利預測與投資建議:我們維持盈利預測,我們預計公司2021-2023年歸母凈利潤分別為45.8億元/55.5億元/67.6億元,同比+24%(剔除中控技術)/+21%/+22%,對應現價PE分別為27倍、22倍、18倍,給予目標價77.4元,對應2022年30倍PE,維持“買入”評級。

              風險提示:宏觀經濟下行,行業競爭加劇,整縣推進不及預期,原材料大幅漲價等。

              

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